文 | 創業最前線
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在DeepSeek、宇樹科技等“杭州六小龍”相繼以突破性技術引爆話題之後，“六小龍”也逐漸成為一個清晰的標籤，承載著外界的期待科技。
而群核科技或許是其中最低調、也最特殊的一個，其沒有大模型的光環，也沒有機器人的酷炫，卻手握一款家裝設計師幾乎都知道的產品——酷家樂科技。
2月24日，群核科技第三次向港交所遞表科技。從2021年赴美上市折戟，到2025年兩度申請港股失效，再到如今再度闖關，群核科技的IPO之路似乎走得並不順遂。
如果這次成功上市，它將成為“六小龍”中第一個登陸資本市場的成員，也將摘得“全球空間智慧第一股”的頭銜科技。
但光環在身，路卻難走科技。透過招股書可以看到，這家號稱“空間智慧”的公司，目前近97%的收入仍來自家裝設計軟體的會員費，核心客戶是裝修公司、建材商和傢俱廠。
當房地產行業進入深度調整期，這些“金主”們正在收縮預算科技。而公司反覆強調的AI新業務，空間智慧、具身智慧訓練平臺，目前貢獻的收入僅為3%。
一面是“六小龍”的光環，一面是地產週期下的增長焦慮；一邊是高毛利的技術生意，一邊是利潤虧損的現實科技。群核科技到底是一傢什麼樣的公司？它的發展想象空間究竟有多少？
01 營收增速放緩科技，家裝企業仍是核心客戶
「創業最前線」注意到，如果你在社交平臺或搜尋引擎裡搜尋“好用的家裝設計APP”，大機率會被推薦酷家樂，這也是群核科技的核心產品科技。
這款在2013年推出的雲端設計軟體，主打快速拖放式3D設計、即時渲染和BIM能力科技。簡單來說，在酷家樂上，設計師上傳CAD圖紙或平面檔案後，系統能自動識別結構資訊，並生成可編輯的3D設計方案。
相較於傳統雲設計軟體，酷家樂最突出的優勢之一在於“快”，僅需10秒，其就能將設計方案渲染成5K高畫質效果圖，實現近乎即時的視覺化呈現科技。
此外，設計師還可將包含尺寸、材料和規格的完整3D資料直接傳送給製造商，系統能自動生成生產圖紙，減少誤差科技。
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圖 / 酷家樂平臺作品
在酷家樂上線的2013年，恰逢中國房地產市場的階段性高點科技。因此，這段時間內，公司藉助地產行業東風發展迅速。
根據群核科技赴美上市時遞交的財務資料，2019年和2020年，公司營收分別為2.82億元和3.53億元，同比增長25.2%科技。2021年第一季度，其營收達1.01億元，同比增長33.32%。
但這一增長勢頭在近年出現轉折，隨著房地產行業進入深度調整期，2023年至2025年間，公司營收增速從13.7%降至8.6%科技。最新招股書顯示，這三年收入分別約為6.64億元、7.55億元和8.20億元，增速明顯放緩。
在最新的招股書中，群核科技也明確提示了核心風險，公司客戶高度集中於家居、房地產上下游行業，行業景氣度下行會直接影響客戶的付費能力和意願科技。
面對這樣的外部環境，群核科技也正在謀求新的出路，最明顯的就是不斷在強調自身的科技屬性科技。
比如，在2024年，群核科技利用酷家樂積累海量三維世界、物理正確、可計算空間資料的優勢，推出了空間智慧解決方案SpatialVerse軟體科技。
據瞭解，這是一款專門面向具身智慧領域的訓練平臺科技。現實中，機器人的真實資料採整合本高昂，成本動輒數十萬起步，且效率有限，而SpatialVerse構建的虛擬環境，讓機器人可以在數字世界中完成大規模訓練迭代，目前已吸引智元機器人、銀河通用等客戶。
圖 / 群核科技官網
不過，儘管技術佈局頗有看點，群核科技的收入結構仍然高度單一科技。最新資料顯示，公司近97%的收入來自軟體訂閱費（會員費）。
而這些會員費進一步拆開看，有81.6%都來自企業客戶科技。這些主要是家居家裝全產業鏈的公司，比如全屋定製品牌、傢俱工廠、裝修公司、建材經銷商，還有連鎖門店、商業空間裝修公司等。
群核科技向這些企業銷售按年收費的賬號，價格從幾千元的基礎版，到數十萬甚至上百萬元的定製化套餐不等科技。
截至2025年，公司擁有超過4.7萬家付費企業客戶，其中年付費超過20萬元的頭部大客戶有424家，平均每家年貢獻達85.6萬元，是公司最穩固的收入支柱科技。
圖 / 群核科技招股書
圖 / 群核科技招股書
因此，可以說，群核科技的核心金主依然是家居家裝行業的企業客戶科技。
此外，公司的會員付費中有15.3%是個人使用者付費，一般是要裝修房子的普通業主、獨立設計師、設計愛好者科技。剩下3.1%是技術相關的專業服務費，2025年金額只有2520.7萬元。
所以，儘管公司在空間智慧、AI訓練平臺等領域已有佈局，但這些業務目前還在起步階段，對整體營收貢獻很小，也未形成第二增長曲線科技。
圖 / 群核科技招股書
可見，對於一家試圖以技術創新驅動增長的公司而言，如何從“講故事”走向真正的結構性轉型，仍是擺在面前的關鍵課題科技。
02 超80%毛利率科技，卻難賺到錢
從收入模式上看，在未來幾年，群核科技恐怕仍將以現有模式為主，即依靠家居家裝行業的企業會員費撐起基本盤科技。而在這套商業邏輯之下，公司的優勢與劣勢都十分明顯。
首先，由於輕資產運營，群核科技的毛利率超過80%，這一資料在行業內處於較高水平，這或許也是不少投資人看重群核科技的原因之一，畢竟高毛利意味著企業核心業務的盈利空間充足，具備潛在的盈利基礎科技。
圖 / 群核科技招股書
不過，高毛利並未轉化為企業的整體盈利，這是群核科技商業模式中最突出的短板科技。
2023年-2025年，群核科技相應虧損分別約為6.46億元、5.13億元及4.28億元，三年累虧15.87億元科技。而從經調整後的淨利潤資料看，直到2025年公司才實現盈利，調整淨利潤達到5710萬元。
那麼，既然核心業務毛利率高達80%，屬於賺錢的生意，群核科技為何長期陷入虧損？答案其實與多數線上平臺類似，本質上屬於“燒錢換增長”的模式，企業支出規模大、且需持續投入科技。
具體來看，群核科技虧損的主要原因在於高昂的研發與營銷投入科技。
作為一家技術驅動型企業，群核科技深知技術創新和產品研發的重要性，在研發方面投入了大量的資金和資源，以期保持技術領先地位和持續創新能力科技。
招股書明確表示，虧損主要由於持續大量投資於產品開發、技術支援及產品營銷科技。2023年至2025年，累計研發投入就超過10億元。
圖 / 群核科技招股書
同時，為了拓展市場和提升品牌影響力，群核科技也在營銷方面投入了大量資金科技。2023年至2025年，群核科技的銷售以及營銷開支佔營收比例分別達53.7%、43.2%及33.4%，這對任何一家企業來說，無疑都是一筆巨大的開支。
錢燒下去，效果如何？從使用者資料來看，群核科技的“燒錢換增長”確實帶來了規模的提升，但增長質量卻不容樂觀科技。
2025年，公司軟體吸引的平均月活躍使用者約為250萬名科技。個人客戶由2023年39萬名增加至截至2024年42.68萬名，2025年小幅降至41.61萬名。企業客戶則由2023年的4.1萬名不斷擴大至2025年的4.7萬名。
但另一邊，公司的客戶留存率和付費意願持續下滑，其企業客戶淨收入留存率從2023年的106%跌至100.7%；個人客戶淨收入留存率從106.5%暴跌至86.4%科技。
同時，代表客戶未來付費信心的遞延收入（預付費會員費），從2023年的6.17億元持續下滑至2025年的5.10億元，客戶普遍從長期訂閱轉向一年一簽，這背後是市場對行業前景的普遍保守態度科技。
圖 / 群核科技招股書
公司的使用者數量不斷提升，但留存率卻不斷下降，這說明，群核科技的收入增長依賴“新客拉動”，而非“老客留存”，這意味著公司不得不持續投入成本拓展新客戶，邊際獲客成本會隨之不斷上升，形成“越增長、越燒錢”的迴圈科技。
而付費意願持續走弱，也說明地產下行最先衝擊的是抗風險能力弱的中小裝修公司、建材經銷商、夫妻店，這些客戶生意縮水後，會直接砍軟體預算，要麼降檔套餐、減少賬號數量，要麼直接不續費科技。
所以，在這樣的商業模式下，公司才陷入“高毛利卻虧損”的魔咒中科技。
要打破這個怪圈，最直接的辦法就是壓縮成本科技。2025年，群核科技銷售以及營銷同比減少16%至2.74億元，與技術護城河息息相關的研發開支也削減至2.91億元，降幅達到13.6%。
在壓縮成本之下，公司終於實現盈利，只是這種透過“主動節流”實現盈利的可持續性仍有待驗證科技。
值得一提的是，群核科技此次IPO的目標之一齣海，其於2018年推出酷家樂的國際版Coohom，主要針對韓國、東南亞、印度、美國及日本市場科技。報告期內，其國際業務佔總收入的比例分別為6.0%、7.6%及9.0%。
但這種燒錢模式下，佈局海外市場究竟是能夠創造新的希望，還是會重蹈國內“高投入、低迴報”覆轍？這一問題，仍需時間和市場給出答案科技。
03 資產負債率高企科技，多次遞表上市謀“補血”
除了盈利端的結構性問題，大額持續開支還讓群核科技的現金流長期處於緊繃狀態，經營層面的“失血”問題尚未得到根本解決科技。
2023年至2025年，公司經營活動產生的現金流量淨額分別為-6256.8萬元、-1.08億元和-1921.7萬元，連續三年為負科技。
這意味著公司核心經營業務不僅無法產生正向現金流，還需要持續消耗現有資金，相當於企業“造血能力”不足，只能依靠外部資金填補缺口科技。
圖 / 群核科技招股書
不僅如此，群核科技的負債規模高企，截至2025年末的總負債已達47.35億元，而同期的資產總額僅為5.51億元；其中流動負債總額46.72億元，流動資產總額僅4.20億元科技。
就算剔除掉群核科技高達40.91億元的贖回負債，資產負債率依舊高達116.87%，面臨資不抵債風險科技。
圖 / 群核科技招股書
更值得警惕的是，公司用於即時償債的儲備資金也呈現減少趨勢科技。截至報告期各期末，群核科技的現金及現金等價物分別為3.66億元、4.48億元和3.57億元，2025年較2024年明顯回落。
「創業最前線」注意到，在經營壓力之下，群核科技曾經進行多筆融資科技。資料顯示，2013年至今，群核科技進行了8輪融資，融資金額超4.3億美元。
而縱觀其股東陣營，可謂“群星雲集”科技。在群核科技的股東名冊裡，不僅有小米雷軍控股的順為資本，還有高瓴資本、IDG資本、GGV紀源資本、經緯中國等知名資本的身影。
據其他媒體報道，群核科技2021年衝刺美股市場時，估值已達20億美元，摺合人民幣約145億元科技。
但資本的熱度正在逐漸消退，群核科技獲得的最後一筆融資停留在2021年，此後再未獲得任何外部募資科技。
這一變化意味著，公司對資本的吸引力已明顯下降，若不能透過其他渠道及時“補血”，按照當前的成本支出節奏，後續很難維持正常運營，資金鍊斷裂的風險將持續上升科技。
而此次已是群核科技三度遞表港交所科技，此前還曾主動放棄美股上市計劃，這也讓市場對其IPO的核心訴求產生疑問，此次上市，究竟是為了透過募資緩解迫在眉睫的債務與現金流壓力，還是基於主業健康發展的正常融資需求？
更關鍵的是，若此次IPO募資不及預期，公司將採取哪些具體措施化解短期償債風險、保障持續經營能力，從而避免損害中小股東利益？針對這些疑問，「創業最前線」試圖向群核科技進一步瞭解，但截至發稿前尚未獲回覆科技。
總體來看，頭頂“杭州六小龍”與“全球空間智慧第一股”的雙重光環，群核科技的三次IPO闖關，終究繞不開家裝基本盤的增長桎梏，而新業務的落地尚遠科技。
接下來，群核科技的破局之路，或許不僅在於要努力敲開資本市場的大門，還要真正跳出行業依賴，讓技術佈局轉化為可持續的增長動力科技。
*注：文中題圖來自介面相簿科技。
