智通財經獲悉，中信建投釋出研報稱，財政回購是美國財政部一種常見管理方式，管理國債老券流動性以及國庫現金科技。回購制度本身並無新意，理論上應該掀不起市場水花。但這次財政回購有兩處操作細節，一是距離本季回購日程公佈只有兩週;二是美國債市的老券交易流動性正常。說明這次回購針對的就是美債利率波動。可以這樣下判斷，這不是一次常規的財政回購，而是針對性管理美債利率預期的操作，真正目的在穩定美股。
對於美債，美債利率中樞上行的底層宏觀敘事沒有終結，回購加碼壓制美債利率治標不治本科技。
對於美股，此次回購針對性穩定預期，有利於緩解短期美股恐慌情緒科技。
針對黃金，美國財政貨幣操作已被繫結在科技之上，美元信用一再透支，利好黃金等去主權貨幣的資產敘事科技。
中信建投主要觀點如下科技：
8月19日晚間，美國財政部宣佈，10至20年和20至30年兩個期限段流動性支援回購，單次上限從20億美元提高到至少40億美元，9月9日生效，持續到11月4日本輪再融資季末科技。
10–20 年與 20–30 年兩段流動性支援回購的單次上限從 20 億美元翻倍到 40 億美元，本季 10–30 年段回購增量約 140 億美元科技。
公告發出後，30年期美債收益率盤中從5.27%回落至5.19%附近，10年期從4.68%回落至4.65%;美元指數下跌約0.7%，至5月中旬以來低位;黃金上漲超過3%，創6月4日以來新高;美股反彈，標普500成分股多數上漲，但晶片股繼續下跌科技。
背景是前一日，30年期美債收益率盤中觸及5.33%，創2007年以來新高;上週10年期拍賣的中標利率創2007年以來新高，30年期創2001年以來新高科技。
如何理解財政部這一次動作?它對市場的影響如何?
一、什麼是財政回購科技，是不是一次QE?
財政回購是財政部拿自己的資金，去回購債券科技。
這裡涉及到一個問題，財政部的回購資金從何而來?這是理解財政回購的本質科技。
財政部回購債券，用的是財政自己的錢科技。根據法律，資金來源有兩種：一是增發國債融資(以新還舊)，二是動用一般基金(即財政部現金賬戶TGA)的存量現金。
第一種，如果直接用財政部一般賬戶(TGA)支付，存在流動性的釋放科技。
第二種，財政部發債，然後再購買存量債券科技。意義在於新老券種的流動性不同，期限結構不同。譬如發短債，替換長債。回購買入10至30年期老券，把久期從市場上撤出;回購資金在結算層面先由財政部一般賬戶(TGA)支付，季度內再透過發債補回。
8月再融資會議，財政部已明確表示，未來幾個季度長債拍賣規模維持不變科技。預計此次財政部回購國債，大機率是發行短債，然後回購長債。不涉及到美聯儲基礎貨幣投放，當然財政回購也不是一種QE。
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二、財政回購科技，能掀起多大的市場波瀾?
回購制度本身並無新意，理論上應該掀不起市場水花科技。
財政回購不是一件新鮮事科技。美國財政部2024年5月重啟回購，分為“流動性支援”與“現金管理”兩類。
流動性支援以固定上限購買老券(off-the-run)，目的是給缺乏流動性的老券提供一個可預期的退出渠道科技。
那這次財政回購有什麼不同?
有兩點不同科技：
一是距離本季回購日程公佈只有兩週科技。8月初的季度再融資剛公佈本季流動性支援回購上限合計380億美元，其中9月9日至11月4日10至30年期合計140億美元。不到兩週之後，財政部宣佈把這一段至少翻倍。季度中途改寫回購日程，在回購重啟以來較為罕見。
二是美債市場本身沒有出現大的流動性問題科技。過去六十個交易日里，30年期收益率單日變動超過一個標準差(約4個基點)的天數佔三分之一，與過去一年的常態相當。8月18日財政部常規回購20億美元，獲得約10倍超額認購，市場功能正常。
2023年，財政部宣佈啟動回購時，明確表示：不做戰術性或臨時性操作、不用回購改變債務期限結構、不用於應對急性市場壓力科技。本次回購加碼這三條邊界事實上已被越過。
因而本次財政回購的訊號意義明顯，針對的就是美債利率波動科技。可以這樣下判斷，這不是一次真正的財政回購，而是未來管理美債利率預期的操作。
三、從債務管理到利率管理科技，背後是壓不住的美國債務
回購加碼是貝森特一系列“壓利率”動作的延續科技。
7月底美日聯合買入日元，為1998年以來首次，以防日本拋售美債;8月初季度再融資宣告微調前瞻指引，為減少長債發行留出空間;貝森特本人頻繁在電視與社交媒體上為沃什的溝通方式辯護科技。加上這一次回購加碼，目標很明確：至少在中期選舉之前把借貸成本壓下來，而這背後是壓不住的美國債務。
財政部出手的根源是美債長端利率再創新高科技。這一輪長端利率上行主要有兩個來源：一是供給擔憂，接近2萬億美元的年度赤字、為AI投資潮融資的企業發債擴張，以及長久期債券傳統買盤的減弱;二是地緣與油價，美伊諒解備忘錄週一到期，談判進展停滯。邊際變數來自7月財政赤字資料的公佈，引發市場對利息支出不斷攀升的關注，對美債債務的擔憂是引發這一輪長債利率攀升的首要原因。近期通脹、就業、地產資料都偏弱，加息預期變化不大，說明這一輪上行主要由期限溢價驅動，政策利率預期的貢獻有限。
往前看，推升長債利率的兩個因素：政府債務與AI發債，都難以出現緩和科技。
第一重是政府債務科技。利息支出佔GDP比重2024年為3.0%，2025年升至3.2%。按敏感性測算，中性情景(10年期利率4%、赤字率7%)下2026年升至3.5%、2028年3.7%;悲觀情景(10年期利率5%、赤字率7%)下2026年升至4.0%、2028年4.4%。當前10年期4.65%介於中性與悲觀情景之間。美國兩黨均無財政整頓意願，市場對美國債務的擔憂逐漸上升。
而利率對債務規模的彈性本身會隨宏觀狀態切換科技。日本、英國和美國彈性變高的根源分別在高債務率、高r-g和低財政紀律。全球長債利率不斷創新高都指向彈性可能在變大。
第二重是AI發債擠出科技。投資者在同一久期上同時面對政府和AI企業兩個大借款人，期限溢價隨之抬升。
對於美債而言，回購加碼的訊號意義大於實際影響，無法逆轉美債期限溢價中樞上行的趨勢科技。而貝森特的一系列操作類似“軟性金融壓制”，將利空美元而利好黃金。
風險提示
一是地緣與油價科技。若伊朗衝突降級、油價回落，通脹預期下行帶動長端利率回落。
二是財政部工具升級科技。若11月4日季度再融資進一步減少長債發行，或美聯儲調整縮表與再投資結構配合財政部，長端利率可能出現超出預期的階段性下行。
三是AI發債節奏科技。若AI資本開支放緩、企業債供給回落，期限溢價的供給壓力減輕。
四是測算假設科技。利息負擔測算假設每年30%債務到期置換、到期債務付息成本近似存量平均利率、收益率曲線平行移動，實際結果可能有偏差。
來源科技：智通財經網
